瑞士银行业巨头瑞士瑞信银行最近倒闭了，但这场灾难已经酝酿很久了。如果你快速查阅该行近几年的财务报表，不难发现其面临的问题与典型的银行挤兑非常相似。
从2021年到2022年，瑞士瑞信银行的流动资产池减少了50%以上，主要是在2022年10月。随着储户纷纷取款，瑞士瑞信银行的流动资产池从2299亿瑞士法郎降至1185亿瑞士法郎。
然而，尽管时机不对，瑞士瑞信银行的倒闭与硅谷银行的倒闭无关，而与国际货币体系的收缩有很大关系。
流动性紧张的美联储
正如去年指出的那样，美联储长期以来一直奉行通缩政策。这可能令人惊讶，因为官方通胀数据仍处于高位，美联储官员继续(至少直到最近)宣布他们降低通胀的决心。然而，如果我们看看货币供应的变化，特别是那些由美联储直接控制的货币供应，很明显，相当大的通货紧缩已经发生。自2022年4月以来，美国的M2货币供应量一直在小幅下降。到2023年2月，美国的M2货币供应量下降了约9000亿美元(图1)，但实际收缩幅度要大得多。
图1:2021年1月-2023年3月美国M2货币供应量。
要理解这一点，我们只需要看看美联储的资产负债表，尤其是逆回购协议(即美联储出售资产，并承诺第二天以略高的价格(由回购利率决定)回购)。正如我去年指出的那样，通过累积逆回购，美联储实际上是在冲销银行准备金。银行和金融机构把现金转到美联储回购，可以获得4.80%的无风险收益。因此，金融体系中的准备金下降了，因为回购没有被用作商业银行体系的准备金余额。逆回购操作在一定程度上吸收了疫情通胀期间向体系补充的准备金，但需要注意哪些金融机构可以使用美联储的逆回购操作。
并非所有银行都可以与纽约美联储银行开展业务，除了一级交易商，只有公认的反向回购交易对手才能与纽约美联储银行开展业务。快速浏览一下这些名单就会发现，它们确实是华尔街和国际投资银行的名人名单，从老牌的摩根大通(JPMorgan Chase)和高盛(Goldman Sachs)，到最近出名的贝莱德(Blackrock)和先锋(Vanguard)，再到瑞士的瑞士瑞信银行银行(Bernstein)和瑞银(UBS)。这里特别有趣的是国际方面。正是这些国际银行经营的市场由于美联储的通货紧缩而耗尽了美元——最重要的是，这意味着欧洲美元体系。
欧洲美元和美联储
欧洲美元只是来自美国境外的美元存款，因此不受美国监管。
自20世纪60年代以来，它们在国际金融体系中发挥着越来越重要的作用。然而，欧洲美元体系并没有完全脱离美国银行体系；最重要的是，它没有离开美联储。像所有现代银行一样，欧洲美元银行是在部分准备金的基础上运作的。
因此，如果储备便宜且丰富，就会扩张；如果储备变得昂贵和稀缺，它们就会缩水。储备的最终提供者是美联储——要么直接通过相关的国际投资银行，要么间接通过向国际借款人提供信贷的美国银行。因此，尽管美联储扩大逆回购似乎对国内货币供应只有轻微的迟来影响，但欧洲美元机构的储备却大幅缩水。
图2:2021年1月至2023年1月美元兑欧元即期汇率。
不幸的是，我们对目前的欧洲美元数量没有直接的了解，但2021年至2022年欧洲美元的快速升值表明，欧洲美元的供应大幅萎缩(图2)。这种收缩也与逆回购的变化相一致:2022年9月下旬，美元兑欧元持续升值至近96美分，随后迅速贬值，而逆回购在2022年9月30日周五达到2.4万亿美元的峰值，随后大幅下跌(图3；值得注意的是，逆回购会在季末出现季节性高峰，但趋势明显)。因此，美联储的收缩实际上早在2022年10月就结束了——在此之后，没有与国际美元市场的现实相关的紧缩言论。
图3:美联储隔夜逆回购，2021年1月-2023年1月。
营救瑞鑫
美联储政策的变化恰好发生在瑞士瑞信银行感受到金融紧缩的时候，也就是2022年10月，这无疑具有重大意义。
现在，这种政策变化不一定完全由美联储推动，因为信贷收缩会推高市场利率，所以无论如何，从逆回购转向扩张性私人贷款是有吸引力的。随着瑞士瑞信银行的信贷紧缩，瑞士银行家将愿意为短期贷款支付高价，以资助存款外流，避免流动性短缺和破产。但是，这只能解释流动性流量的短期变化。因此，10月转向宽松货币政策是有意的政策转变，旨在支撑欧洲美元市场。
人们可以推测是什么促使美联储首先耗尽欧洲美元体系，然后在第一家银行面临破产威胁时改变了这一决定。其实这些人自己都不知道自己在做什么，一直都是可行的选择。然而，令人难以置信的是，那些与央行关系密切的银行家和金融家，他们的财富和权力取决于与美联储的联系，以及支持更广泛的法定货币体系的特权，却没有意识到政策变化的影响。
根据美国央行自己的解释，提高回购利率(从而吸引更多的逆回购)只是提高国内准备金率和防止国内货币供应过度扩张的必要部分。美联储主席杰罗姆·鲍威尔(Jerome Powell)和其他利率制定者可能只是感到被迫，因为面对疫情期间高通胀和宽松政策造成的货币盈余，如果美联储不采取任何行动，它可能会失去所有信誉。然而，一旦他们的主要客户，亿万富翁，真正感受到压力，美联储迅速改变了策略。
央行拯救世界？
瑞士瑞信银行仍在被瑞银收购的过程中。在其崩溃后，美联储和西方世界的主要央行于3月19日重启了流动性互换额度。这些互换额度曾是重大金融危机后“拯救”国际体系的关键工具，现在也将扮演类似的角色:非美国央行将以本国货币为抵押，从美联储借入美元。
例如，SNB希望向瑞士银行提供美元流动性。在与美联储的掉期交易中，瑞士国家银行首先从美联储购买美元存款，以换取瑞士国家银行的瑞士法郎存款。瑞士央行可以用这些美元向瑞士金融体系提供流动性。为了结束互换，瑞士国家银行将美元存款以瑞士法郎存款的形式卖回给美联储。该交易的汇率被冻结；瑞士国家银行只需要支付这笔贷款的少量利息。然而，货币互换也是一种通胀工具:货币是为这些货币互换新创造的——毕竟，这是央行所能做的一切。
美联储重启的第二项重要通胀政策是外国和国际货币管理局(FIMA)回购工具。在这里，央行可以用美国国债作为抵押从美联储借款。虽然媒体的焦点一直在流动性互换额度上，但到目前为止，真正的动作在这里:在截至3月22日(周三)的一周内，向外国官方机构提供的回购从零扩大到600亿美元。到目前为止，这似乎是有限的，一次性的流动性支持——未来几周将显示美联储将向全球美元体系注入多少美元。
听起来，美联储似乎在进行一场拯救全球金融体系的无私探索，而这正是美联储公开表达的意图。但这远非利他主义。欧洲美元体系和其他由中央银行支持的全球金融体系让美联储的真正赞助者受益，他们被置于全球银行家的特权地位。如果欧洲美元体系崩溃，最大的损失将是美联储。毕竟任何货币都可以充当全球交易货币；美元的全球使用以及由美联储和西方央行支持的欧洲美元体系是不必要的。然而，美国从全球使用美元中赚取的铸币税为美国的永久国际收支赤字提供了资金:美元和债务被出口以换取实际的商品和服务，而美国人以折扣价购买外国资产。Barry Eichengreen估计美国外债的回报率比其外国投资回报率低2-3个百分点。
事实上，全球金融体系类似于旧的布雷顿森林体系。布雷顿森林体系导致大量财富从欧洲转移到美国——雅克·鲁夫称之为对欧洲的掠夺。以美元为基础的现代金融体系给美国经济和美国金融家带来了类似的好处。美国人可以花更多，美国政府也可以花更多，因为外国人被迫或被诱导使用美元。美联储现在和将来都只会为其提案国的狭隘利益行事。这些利益决定了政策。美联储收紧货币政策可能被视为维护金融体系合法性的必要手段，但在去年10月出现严重问题后，美联储迅速转向宽松。尽管发生了这种变化，但瑞士瑞信银行已经倒下，我们现在看到的金融系统的干预要大得多，这表明了央行权力的局限性。通货膨胀只能暂时扭曲现实，让一部分人受益，让另一部分人受损。它不可能永远带来普遍的繁荣——一场危机必然会到来。
作者:
克里斯托佛·穆斯登·汉森
克里斯托佛·莫斯滕·汉森是米塞斯研究所的研究员，莱比锡大学经济政策研究所的研究助理。
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