记者|曹礼
编辑|陈飞亚
华星源创(688001。SH)又成了第一个吃螃蟹的。成为科技创新板第一股后，又拿下了科技创新板第一个资产重组。
12月6日晚间，苏州华星源创科技股份有限公司(以下简称“华星源创”)发布公告称，拟以发行股份及支付现金的方式购买苏州欧力通自动化科技有限公司(以下简称“欧力通”)100%股权，拟交易金额为11.5亿元。
欧力通到底有多厉害？你可以从以下两个指标中发现。
第一，赚钱能力。2018年公司净资产收益率高达128%，秒杀所有a股公司。甚至海底捞(6862.HK)还不如它没上市的时候(海底捞上市前净资产收益率108.7%)，而贵州茅台(600519。SH)在a股的占比仅为31%。
第二，加油。公司成立三年多的时候，净利润已经超过7000万，增长速度让挣扎在亏损线的互联网独角兽们汗颜。
茅台和海底捞学不来，欧力通也学不来。
《完美》M&A让我们来看看主角欧立彤。李启华和卢国初分别持有65%和35%的股份。李、陆为夫妻关系，无投资机构入驻。
根据公告，欧力通主要产品为生产可穿戴设备(如智能手表、无线耳机)的自动化智能组装测试设备，主要下游客户为广达、仁宝、Luxshare (002475。SZ)。
最近TWS耳机的火爆已经众所周知，多家券商报告指出，智能手表将接力TWS耳机，成为明年的爆款。显然，欧力通作为智能手表和无线耳机的上游设备制造商，处于巨大的风口，爆发式增长指日可待。
欧力通2018年净利润为7351万元，欧力通股东承诺“公司2019年至2021年累计净利润不低于3.3亿元”。三年年均1.1亿元，相比2018年也是不错的增长。
同时，华星源创也指出，上市公司和意通属于专用设备制造行业和智能装备行业。交易完成后，双方可以在采购渠道、技术开发、客户资源等方面产生协同效应。
华兴源创用这次收购告诉吃瓜群众，什么是“优质资产”，什么是并购的协同效应。
五问所谓的完美M&A只能说明你看得还不够仔细。2018年底的大量并购足以说明问题。细看交易方案，还有五个问题值得深思。
首先，欧力通既然这么完美，为什么不独立IPO，愿意被收购呢？
从目前披露的数据来看，欧力通2018年的净利润已经超过5000万元。如果算上2019年的净利润，三年净利润过亿几乎没有悬念，盈利指标完全符合创业板上市条件。
从合规性来说，公司只有两个股东，这一点很明确。行业属于证监会鼓励的高端装备制造，唯一涉及的诉讼以公司撤诉告终。除了股份制改革尚未完成(股份制改革只是一个过程，不构成实质性障碍)外，该公司似乎是一个理想的IPO对象。即使公司缺钱，也不难从其风口行业的PE机构融资。
而且，公司不缺钱。截至2019年8月末，公司负债总额为2359万元，资产负债率为12.4%。同时，公司两位创始人正值壮年，没有被迫“卖身”的压力。
要知道，一个被收购的公司的估值和IPO相差甚远。欧力通选择并购而不是独立上市，中间估值的“牺牲”相当大。
比如a股，可以对比一下世腾(603283。SH)，阿力通旗下公司，静态市盈率42倍，而阿力通的静态市盈率只有15.6倍。考虑到阿力通超强的盈利能力，如果公司在a股IPO上市，其估值至少不会低于赛腾，有望超过31亿元，而不是目前的11.5亿元。
一位投行人士告诉记者:“随着科创板开板，有一定规模的科技公司都想自己上市，M&A的标的不好找。”
拥有超强赚钱能力的欧力通作为一家有一定规模的科技企业，放弃了IPO的机会，值得独自思考。
第二个问题是，欧力通有没有前世？
欧力通作为制造型企业，发展迅速。天眼查显示，欧力通成立于2015年，公司注册资本发生了如下变化:
可见，2019年7月29日前，公司注册资本为2000万元。也就是说，公司初期投入2000万元，三年多实现净利润7000多万元。2018年，欧力通的净资产收益率高达128%，秒杀a股所有上市公司。
但这可能不是故事的全部。欧力通英文官网显示，公司成立于2010年，与工商注册信息不符。
记者注意到，该公司创始人Ritchie Hua名下的另一家公司苏州福岛自动化设备有限公司(以下简称“苏州福岛”)成立于2009年，经营范围包括自动化设备、测试仪器等产品的生产和销售，与欧通基本重叠，已于2019年6月注销。可以猜测，如果这家公司不注销的话，欧力通在合并的时候会遇到同业竞争的问题。
有没有可能苏州福岛是阿力通的前世，实际控制人把业务从苏州福岛逐渐转移到阿力通，让阿力通快速成长？
第三个问题，欧力通为什么会在合并前夕突然更新消息？
欧力通网站上的新闻也很有意思。2015年发了几条新闻后，很久没更新了。2019年10月突然更新了三条新闻，公司微信官方账号2019年8月才开始发文章。
不发消息在未上市企业很常见，但在被合并前夕才开始更新，有点刻意。
不仅如此，欧力通的消息还不惜泄露商业机密。2019年10月14日，苏州欧力通自动化科技股份有限公司更新了《新型精密组装设备检测设备生产项目固体废物专项竣工环保验收报告》，全文45页，包括各项投资明细，比上市公司信息披露还到位。
收购前夕，欧力通走得太远了。
第四个问题，华星源创为什么不披露欧力通近期的大额投资？
2019年10月15日，欧力通官网更新了这样一条新闻，“厉害了！这个总投资3亿元的项目正式签约落户玉山高新区！》。
文中提到，“2019年8月27日，雨山高新区与苏州欧力通自动化科技有限公司举行精密组装与检测设备生产项目签约仪式。精密组装及检测设备生产项目总投资3亿元，占地约50亩。计划建设5万平方米的厂房和3200平方米的研发中心。预计投产后组装设备和精密检测设备年产量3400台。该项目的签约将成为欧力通公司。
需要注意的是，欧力通2019年8月底的总资产只有1.9亿元，3亿元的投资对欧力通来说绝对是一个不小的数字，生产规模会大大扩大，对财务报表的影响也很大。
华兴源创在交易方案中只字未提如此“给力”的项目。是谦虚还是心虚？
第五个问题，欧力通的技术实力如何？
华星源创在交易方案中提到，“标的公司为高端智能装备制造领域的科技创新型公司，符合科创板的定位。”
但是符合科创板定位的公司，不一定能进科创板。
天眼调查显示，欧力通目前共有14项专利，其中13项为实用新型专利，1项发明专利正在审查中。
华星源创称这是一家科技公司，显然有些勉强。
以华星源创本身为例。2018年，华星源创营收约为欧力通的4倍，拥有230项专利，其中授权发明专利20项。这就是科技版的味道。
看到这里，我们发现这次合并有很多疑点。欧立通没有选择IPO，可能是“隐疾”。
业绩无法持续，而华兴源创在本次交易预案披露前紧急收购，华兴源创股价从最高点78.58元/股一路下跌，最低跌幅超过60%。可以预测的是，公司披露交易方案后，由于近期可穿戴设备概念的火热，股价可能会大幅上涨。
更重要的是，华星源创的业绩需要这次并购的救急。2019年前三季度，公司扣非后净利润1.79亿元，同比下降24.3%。
一方面与华兴园下游游的不景气有关。公司主要产品为显示面板的检测设备和检测工具，下游客户包括三星、LG、BOE (000725。SZ)。2019年前三季度，BOE A扣除非经常性损益后亏损1.89亿元。由于前期产能过剩，面板行业景气度仍在底部徘徊。
另一方面，华星源创的竞争力也在下降。公司在a股市场的主要竞争对手，精密电子(300567。SZ)，前三季度净利润未见下滑，反而同比增长13.22%。
毛利率差距的缩小可能是一个重要原因。2018年，华星源创的毛利率为55%，高于精密电子、智茂电子(2360.TW)、友天(3455。二)同行业，并超过第二名精密电子4.3个百分点。到2019年第三季度，华星源创与这些公司的毛利率差距迅速缩小，为48.47%，与智茂电子、宇田处于同一水平。
华星源创的长远问题可能还是在于研发投入相对不足。
早在2016年，华星源创和晶策电子的收入规模差不多，分别为5.16亿元和5.24亿元，而在R&D投资中，晶策电子是华星源创的近两倍。在随后的几年里，精密电子在R&D的投资一直高于华星源创，到2019年，差距将再次扩大。
对于华星源创来说，收购低技术含量的欧力通可能是增加业绩的捷径，但未必能成功。把更多的精力花在研发上，应该是科技创新板公司的本来面目。
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原文地址"华兴源创并购重组，华兴源创重组公告"：http://www.guoyinggangguan.com/xedk/244195.html。
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