实行全注册制，主板IPO提速。截至3月6日，沪深交易所已受理翻译上市申请261家，其中老姨夫、家乡鸡、阿宽食品均在列。出人意料的是，网络名人茶蜜冰雪城“缺席”。
根据综合注册制的过渡规则，未在规定期限内翻译的，视为新申报企业。“目前还没有出现在交易所的名单中，可能是放弃翻译和a股IPO。”有业内人士表示。那么，米雪冰城的资本之路将走向何方？
靠什么支撑600多亿的估值？加入Ace的检查，财务属性的查询
在混乱中，可能会有一些迹象。
早在2022年9月，就有舆论认为深交所主板IPO的蜜雪冰城已经撤回材料，逆转与港交所的战争。今年1月，有传闻称证监会有“红灯行业”和“黄灯行业”名单，食品、餐饮连锁等行业申报有限制，蜜雪冰城订单将被撤销。但后来，米雪冰城仍然在主板的IPO排队名单上，直到这次缺席翻译声明。对与错，等待时间来回答。至少从缺席来看，它的IPO过程并不是很顺利。
招股书显示，米雪冰城拟募集资金近65亿元，其中19亿元用于补充流动资金。截至2022年一季度末，米雪冰城账户内货币资金余额为30.67亿元，另有交易类金融资产4.61亿元。好像不缺钱。
对此，米雪冰城表示，总体而言，公司现有的大部分货币资金已经安排清楚。
此外，高估值和类金融属性也是疑点。
招股书显示，米雪冰城估值高达648亿元，对应2021年31倍PE。要知道，奶茶第一股奈雪目前市值不足140亿港元，市盈率更是尴尬。行业分析师余表示，随着竞品的增多和用户增量红利的高峰，新茶赛道已日趋拥挤，万店蜜雪冰城未来增长有所放缓。能否支撑600多亿的估值，还是值得考察的。
截至2022年3月底，米雪冰城共有门店22276家，其中加盟店22229家，占比99%。第一季度，主品牌“米雪冰城”的加盟商数量增加了1596家，相当于每天开18家店。
2019年、2020年、2021年，蜜雪冰城营收分别为25.66亿元、46.8亿元、103.51亿元，归母净利润分别为4.45亿元、6.32亿元、19.1亿元。三年期净利率分别为17.1%、13.5%和18.45%。以人体质量的增长速度为傲，使其被誉为“雪王”也是一个好估值的重要加分项。但是，这种价值基础能否持续，是一个问号。以前“雪王”横扫市场，没有两张王牌:加盟和低价。不过目前两者都有挑战。
细分的主要收入并不是来自卖“奶茶”，而是来自于向加盟商销售制作现成饮品、现成冰淇淋所需的各种配料、包装材料、设备设施、经营物料等产品，提供加盟管理服务，以至于蜜雪冰城被斥为“卖料”。2022年、2021年、2020年、2019年1-3月，蜜雪冰城确认向加盟商销售产品收入分别为227，663.31万元、984，956.31万元、450，014.52万元、242，697.14万元，占各期总收入的93.53%、95.16%。主营业务收入为食品和包装材料。2022年第一季度分别占72.16%和15.55%，合计87.71%。在过去的三年里，两者的收入贡献比例都超过了85%。对此，有舆论认为其IPO受阻或与此有关，质疑该业务的类金融性质，需要警惕其杠杆化管理属性和潜在风险。“卖材料”这种表面的商业模式，实际上依靠的是加盟店的扩张。有业内人士指出，“品牌向加盟商收取的加盟费一般不高，但会要求加盟商向品牌采购原材料和设备”。
以2021年为例，加盟商购买食材的成本占米雪营收的69.89%，也是加盟商最大的支出。同时，为了吸引更多的加盟商，米雪冰城一度推出“无息贷款”，为加盟商解决资金问题。虽然后来停止了，但还是引起了舆论关注。以前类似模式的人不在少数，比如仙鹤庄，自然留下来。
你对质量控制问题了解多少？
另一方面，庞大的加盟基数在带来后续增量压力的同时，也带来了管理问题。招股书称，“公司生产经营链条长，管理环节多，可能因管理疏忽或不可预见因素导致产品质量问题。”不要太自夸。过去，米雪冰城发生过多起翻车事件。因食品安全问题频繁上热搜。
2023年2月27日，有博主发布视频，称自己在3个月内暗访了5家米雪冰城店，发现了“使用过期乳酸菌”、“修改保质期”等问题。浏览黑猫投诉平台，截至3月9日16时，与“蜜雪冰城”相关的投诉超过4418条。问题主要集中在“饮料中有异物”、“退单后退款难”、“服务质量差”等方面。
除了用户的质疑声，也有不少真锤票。
以2022年为例，3月，泾川县白象米雪冰城饮品店因米雪冰城特制奶浆、乳酸菌饮料过期被罚款1万元；4月，恭城县恭城镇米雪冰城茶叶店因多袋“烘焙咖啡粉”过期，被罚款2000元；5月底，米雪冰城延安一家门店因销售超过保质期的食品原料和食品添加剂被罚款9000元。6月，龙山县蜜雪饮品店因在冰镇柠檬水中发现虫子被罚款1.2万元。同月，北京一米雪冰城店因开店超过2天的荔枝汁被罚款5000元。
食品安全大于天。作为网络名人中的新晋茶企，频繁蹭质量红线绝对不是加分项。早就有舆论指出，米雪靠的是加盟模式，门店多，增长快，无负债无应收。确实是个好标的，但最大的风险是加盟带来的管理问题，食品安全是最大的伤害，在小何那里可谓成败在此一举。
或许，有无奈，也有迫切。
如前所述，加盟商“买材料”是一笔很大的开支，经营压力很大。一旦他们过于小心，就很容易导致质量控制和风险控制的问题。蜜雪冰城C端的竞争力主要来自于低价，也就是说不能轻易提价。招股书坦言，毛利率主要受上游原材料采购成本影响。原料中各种糖浆和奶粉的市场价格都有不同程度的上涨，部分水果的平均收购价格受到市场行情的影响。包装材料受限塑影响，改用纸质吸管和可降解吸管，采购成本较高。
主营毛利率下滑，低价王牌还能打多久？
另一方面，随着市场竞争压力越来越大，高端茶饮料纷纷“沉没”。如溪茶相继推出20元以下产品，打造子品牌标杆消费群体；奈雪在线全自动奶茶机，以省工省时；更多的品牌通过平台折扣、城市优惠券、直播间团购等方式提供优惠。自然，这是对蜜雪冰城的分食冲击。当然也在变。比如去年开放“乡镇”加入，就被视为“进一步下沉”之举。痛点是一些“小镇”客流量低，有更便宜的“本地化饮品店”。进一步施压也是肉眼可见，效果有待观察。此外，近年来高速城市门店数量持续增加，呈现向上的“野心”，可受疫情等因素影响，一线城市消费也较为疲软，“崛起”之路并不容易。
综合产品结构、原材料价格、行业竞争等因素，米雪冰城的毛利率呈下降趋势。
报告期内，主营业务毛利率分别为35.95%、34.08%、31.73%、30.89%。剔除公司2020年起执行的新收入标准，销售费用中的运输费用计入营业成本影响因素后，公司主营业务毛利率分别为35.95%、36.67%、33.98%、32.99%。
行业分析师郭兴认为，未来原材料和员工成本上升的趋势不会改变，行业用户红利逐渐消失、竞品内卷化趋势不会改变。同时，受制于低价策略，米雪冰城的毛利率可能会进一步下降。但如果继续放羊，一味追求加盟费，卖原料，企业的成长性和稳定性会受到更大的挑战。
总之，市场突飞猛进，小心成败在萧何。一味依靠加盟和低价的价值逻辑正在被动摇，蜜雪冰城需要重塑新的价值基础，打造新的发展王牌。说一千个字，还是产品说话。以前蜜雪冰城的核心逻辑是超级单品。虽然招股书没有披露具体产品的营收规律，但从外卖平台的销量来看，以冰鲜柠檬水为代表的低价单品无疑是主打产品。以北京米雪冰城(东三环店)为例。“截至3月9日晚22点，冰镇柠檬水销量显示超过216.1万杯，其中蜂蜜77.7万杯，百香果53.5万杯。”
超级物品带来超级销量，有利于企业通过大规模扩大生产或提高与供应商的议价地位来降低生产和采购成本。然而，在超级项目以外的产品和品牌矩阵的扩展方面，米雪冰城似乎并不出色。
公开数据显示，截至2021年2月，根据李丁产业研究网的报告，喜茶和乃雪的茶叶SKU分别为66个和63个，数量远高于蜜雪冰城的30个左右。
新速度方面，喜茶和乃雪茶也更快。2020年将推出约40款新品，远超普通茶叶品牌。
下沉市场竞争加剧，加盟和低价不是唯一的护城河。还有边际效应和双刃效应。行业分析师刘俊群表示，当加盟商无利可图时，蜜雪冰城的加盟体系就会萎缩甚至崩溃。如何加强特色创新，新品牌孵化，提高质价比，构筑新护城河，是一个迫切的课题。
市场突飞猛进，低价和加盟不是万能的。如何讲述新的“王牌”故事？
(本报)
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