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边肖:记得要集中注意力。
来源:区块链研究院
这个春天是DeFi的高光时刻，仿佛一夜之间被发现，各种DeFi项目的市值开始飙升。6月5日，DeFi锁仓市值时隔三个月再次突破10亿美元。
在这一波中，DEX(去中心化交换)领域的先行者表现亮眼，有Uniswap、Synthetix、Kyber、Bancor等。占据大部分头条。
DEX赛道正在蓬勃发展，未来将是DeFi world的核心，但在投资选择上，DEX真的是好赛道吗？
本文试图对现货交易的轨迹进行简单的探讨。
首先，DEX的分类DeFi的一个显著特征是可组合性。不同协议之间的相互调用可以产生一种类似“乐高积木”的神奇效果。在bZx闪电贷事件中，很多人已经见识到了DeFi可组合性的神奇。
在DEX领域，不同DEX的组合趋势已经越来越明显，可以简单的按照是否可组合来对DEX进行分类。
可组合性意味着流动性可以共享，Uniswap、0x、Oasis、Kyber、Bancor通过可组合性共享流动性已经成为事实。
而Loopring.io、IDEX等去中心化的交换是不可组合的，暂时没有办法实现组合。
第二，流动性没有边界。随着不同DEX协议结合的深入，一个明显的结果就是流动性没有边界，所有DEX都可以共享全网的流动性。无论使用哪种应用发起交易，都可以享受到最好的流动性。
作为CEX(集中交易)的护城河，流动性不再具有可组合指数的护城河属性，但流动性对于价值捕捉仍然很重要。
Loopring.io和IDEX的逻辑更类似于集中交易所，良好的流动性仍然会是他们的护城河，必须有良好的流动性才能更好的发展。
从护城河来看，IDEX和Loopring.io比0x和Kyber的护城河更深。
三、用户端的价格战用户对DEX的三大诉求是:价格最优；快速交易；成本最低。
最优价格可以和DEX结合，共享流动性，大家都可以实现；
快速交易，可组合DEX依赖以太坊公链，不是所有人都能实现的。
用户使用DEX的成本包括手续费和燃气费。
气费取决于以太坊的底和DEX内部交易的复杂程度。交易流程复杂的DEX气成本会更高，不利于用户使用。这对于小额交易非常重要。
用1inch做一个测试，小额交易的兑换金额差别不大，但是看0x和平衡器的油费，难免让人觉得真的太贵了。
图1: https://1inch.exchange。
对于大宗交易来说，滑点(下单点和最终成交点之差)比气费更重要；对于小额交易，汽油费比滑动点更重要。
除了汽油费，另一个重要竞争因素是手续费，这是获取DEX值的关键步骤。手续费的竞争极其简单粗暴，简直就是价格战。此时，价值捕捉会变得非常困难，没有人能轻易捕捉到价值。
第四，谁聚合的多，谁就更有优势。聚集属性正在成为DEX的标准。谁能聚合更多的流动性，谁就有短期的竞争优势，但最终大家的聚合流动性都会达到差不多的水平。
已经实现的一些聚合案例:
Kyber聚合Uniswap、Oasis和Bancor；0x桥梁Kyber、Uniswap、Oasis和Curve；1inch聚合大多数可组合的DEX、Uniswap、Oasis、Kyber、0x、MultiSplit、Mooniswap、Balancer、Curve等。德克斯。AG还聚合了最常见的可组合DEX、Uniswap、Oasis、0x、Kyber、Curve等。
短期来看，聚合流动性最大的1inch使用起来最方便，但最终这种优势会随着其他协议的跟进而消退。
从流动性共享的角度来看，DEX会像连锁企业的网点。每个网点的商品价格都不一样，网点之间有互相调货的权限。有的网点只能调部分网点的货，比如0x和Kyber，有的网点可以调大部分网点的货，比如1inch和DEX.AG。
但是每个网点内部的货物流转成本是不一样的，成本需要用户自己承担。有的仓库比较复杂，货物需要多次中转，所以货物中转(气)成本高，比如0x；有些仓库比较简单，直接就能找到，气费也低，比如Uniswap。
在1inch中，可以一目了然的看到各个网点的商品调整成本，用户可以选择成本最低的网点购买；如果购买量大，还可以在不同网点给你最好的组合。而且目前货物转运本身是没有成本的。
如果1inch收取一定的货运中转费，是可以接受的，但显然不能太高，会面临免费竞争者的竞争。
动词 （verb的缩写）典型模式对比只有Kyber和0x可以说在DEX领域构建了一个生态，Uniswap异军突起，也可以讨论。
0x0x是一种对等交易协议，被一些协议采用。
V3之前0x是免费的，使用0x协议的wallets和DAPP可以单独收费。对于钱包和DAPP，使用0x协议有更大的自主权，最著名的就是imToken下的Tokenlon。
但是对于0x协议本身来说，是不可能捕捉到值的。因此，0x决定在V3版本中对每笔交易收取0.3%的手续费，手续费将分摊到0x的令牌质押系统中，由注册做市商分摊，团队也会给做市商补贴。
资料显示，V3版本上线以来采用率一直不高，只有20%左右。
图2:一级仓库X调研报告
0x协议的应用端可以单独收费，而0x协议本身就需要收取另外的协议费，而且0x协议本身的交易结构也不简单，气费也处于较高水平(见图1)。显然，升级后，用户的交易成本会更高，用户体验会变差。应用程序不升级协议是合适的。
2019年底，dYdX宣布停止从0x订单簿中获取流动资金，脱离0x生态系统，正是因为要收取0x V3版本的协议费。
应用程序可以一直使用V2版本而无需升级，但这也失去了升级以获得新功能的可能性，这将损害应用程序的竞争力，并且旧版本的协议是否会持续维护和可用也令人怀疑。
0x的V3版本造成了应用值捕获和协议值捕获的矛盾。
应用升级到V3版本，协议可以获得费用收入，但是用户在应用端的体验会很差(费用会很高)，用户会流失。或者应用降低自己的费率标准，损害了自己的利益，留住了用户。但是，版本0x V3中0.3%的速率标准使得应用程序很难丢弃空。比如Tokenlon设定的最高费率是0.3%。
如果应用不升级V3版本，协议就拿不到费用收入。
应用和协议之间的取值问题是V3版本中不可调和的矛盾。
因此，可以合理推测，0x可能是想放弃生态建设，集中精力拓展做市市场，扩大自有流动性，等待其他协议调用自有流动性来获取手续费收入。
0x在吸引做市商方面有优势，做市商作为核心用户运营。
KyberKyber是一个链状流动性聚合协议，提供闪汇服务。
Kyber对客户免费，对做市商收费。手续费一部分分配给带来交易量的钱包和DAPP，一部分回购销毁token KNC。
Kyber的模式非常人性化，相比0x的多次充电模式，让人感觉更好。
Kyber部分令牌是项目方在做自己的市场，像集中交易所收取的币费一样收取也是顺理成章的。因为集成Kyber的应用很多，所以可以在很多前端暴露，对于项目来说性价比高。
但从直观感觉来看，收费做市商长期无法实现。资本是逐利的，不难想象哪里的收益合适。长期来看，Kyber在吸引做市商方面没有优势。
UniswapUniswap是基于交易所池的交易协议，是自动化做市商的代表。Uniswap在做市方面也实现了去中心化，也就是说普通用户也可以参与做市。只要将Token注入流动性池，他们就可以参与做市，获得佣金分红。
Uniswap的做市商模式与Kyber有些类似。Uniswap的流动资金不是普通用户做的，而是由项目方填充，或者项目方提供奖励，鼓励用户提供流动资金。
对做市商的争夺是对市场份额和价值捕获的争夺，但竞争对手可以通过更多的费用分享和补贴轻松获得流动性优势。结合前面提到的客户手续费价格战可以发现，无论是客户端还是流动性端，都会异常激烈，很难实现价值捕捉。
虽然DEX公司也在尝试提高交易之外的流动性提供者的收入，比如Bancor打算整合贷款协议和用户存款DAI，但是池子实际上可以变成cDAI(Compound)或者yDAI(iearn)来提高流动性提供者的收入。
但是Bancor可以，0x和aggregator也可以。这种方法不能提供长期的竞争力。其实0x已经在做了。
第六，总结聚合交易成为标配后，具有流动性的协议等待调用获取收益，前端应用利用各种手段获取流量，这将极大考验前端应用的产品设计和运营能力。拥有流量可以为自己的业务或外部产品分流流量，实现价值捕获，1inch已经在尝试。
简单总结一下:
德克斯在德菲的世界里很重要；
可组合的DEX没有护城河，DEX之间的竞争会异常激烈，很难捕捉到价值；
用户将能够享受更好的流动性深度和更优惠的利率；
前端DEX通过交易获取价值的可能性很低，产品体验好、运营能力强的应用可以通过流量获取价值；
可组合的DEX应该横向发展，利用流量实现更好的价值捕捉。
鸣谢:文中部分细节得到了洪波@德班克、徐勇@德班克、索老头@甄本聪、瑞贝卡@头仓的帮助确认。文章仅代表作者个人观点，不构成任何投资意见或建议。
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原文地址"DEX没有护城河，将面临比中心化交易所更加惨烈的竞争"：http://www.guoyinggangguan.com/xedk/242905.html。
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