私募基金管理人向投资人保本保收益，双方是委托理财还是民间借贷，下面是评案释法给大家的分享，一起来看看。
私募基金通过委托贷款
私募基金管理人向投资人承诺保本金和固定收益，双方之间的法律关系是委托理财还是民间借贷？阅读提示
实践中，约定了保证本金和固定收益条款的投资理财协议，与民间借贷合同非常相似。在具体的个案中，该种类型的投资理财协议所反映的法律关系性质，到底是委托理财，还是民间借贷，往往会成为争议焦点，甚至成为法院认定的难点。
如何区分委托理财和民间借贷？本文通过案例分享相关的裁判规则。
裁判要旨
投资人与私募基金管理人签署《合伙投资理财协议》，约定投资人投资私募基金产品，委托私募基金管理人对其投资进行管理和运营，双方之间是委托理财合同关系，不构成民间借贷关系。
私募基金管理人和私募基金经理向投资人承诺本金不受损失，并保证投资人获得固定的收益，属于私募基金管理人和私募基金经理保证投资人固定收益的保底或者刚兑条款，应认定无效。
典型案例
基本案情：
一、2017年10月17日，江某与嘉和源公司签署了《A私募基金私募基金合同》，并签署了《风险揭示书》，明确约定江某是合格投资人，投资风险自担，嘉和源公司不承诺保底或刚兑。
二、2017年10月18日，嘉和源公司、丁某（基金管理人、甲方）与江某（基金投资人，乙方）签订了《合伙投资理财协议》，约定甲方出资100万元，乙方出资400万元共同认购A私募基金产品。甲方承担投资风险，并享有超额收益；乙方不承担风险，只收取年化9%的固定收益。当日，江某将400万元汇入约定的私募基金产品募集账户。
三、2018年1月24日，嘉和源公司、丁某（基金管理人）与江某（基金投资人）又签订《合伙投资理财协议》，约定甲方出资100万元，乙方出资500万元，共同认购B私募基金。当月29日，江某向指定账户转账500万元。
四、2018年1月30日，江某与嘉和源公司签署了《B私募证券投资基金基金合同》（含风险揭示书、投资者告知书），明确约定江某投资风险自担。
五、2018年11月19日，江某与嘉和源公司签订《补充协议》明确，江某投资的A和B私募基金产品清算后，江某收到的本金分别为317万余元和394万余元。截止江某收到本金之日，嘉和源公司还欠江某投资亏损188万余元，江某应取得投资收益分别为36万余元和33万余元。嘉和源公司延期支付投资收益的，每日按照0.05%向江某支付违约金，所欠江某投资亏损部分的收益仍按照年利率9%支付。
六、2019年1月31日，嘉和源公司向江某出具《还款计划》，确认2019年支付120万元，按季度支付，剩余欠款另订计划。丁某变卖房产用于还债问题，2019年3月20日以后和丁某具体商谈。
七、因嘉和源公司、丁某未偿还债务，江某以民间借贷为由向法院提起诉讼，主张嘉和源公司偿还本金185万元，支付投资收益89万余元，并支付违约金，丁某承担连带责任。
八、一审法院认定，双方名为委托理财，实为民间借贷，支持了江某的诉讼请求。嘉和源公司、丁某不服，提起上诉，二审法院认定双方之间是委托理财合同关系，不是民间借贷关系，故撤销一审判决，改判嘉和源公司和丁某共同赔偿江某投资损失的70%。
案件来源：*嘉和源*公司、丁某与被上诉人江某委托理财合同纠纷【（2020）苏01民终6867号】
法院裁判要点
就江某投资嘉和源公司管理的A款和B款私募基金产品事宜，江某与嘉和源公司既签署了私募基金合同，又签署了《合伙投资理财协议》。就投资风险的承担主体，私募基金合同和《合伙投资理财协议》的约定是矛盾的。那江某与嘉和源公司实际履行的是私募基金合同，还是《合伙投资理财协议》呢？
就此问题，一审法院和二审法院的裁判观点是一致的，双方签署的私募基金合同，是以虚假的意思表示实施的法律行为，双方实际履行的是《合伙投资理财协议》。因此，《合伙投资理财协议》的性质就成为本案双方的争议焦点之一。江某主张，《合伙投资理财协议》约定，江某不承担投资风险，只收取年化9%的固定收益，双方之间的法律关系名为委托理财，实为民间借贷。嘉和源公司和丁某则主张江某委托其将资金投向约定的私募基金产品，双方是委托理财法律关系，《合伙投资理财协议》中的保证本金和固定收益的条款，应被认定无效。
一审法院采纳了江某的主张，认定双方之间的法律关系名为委托理财，实为民间借贷。二审法院采纳了嘉和源公司和丁某的主张，认为双方之间是委托理财法律关系，双方关于保证本金和固定收益的约定无效。
二审法院认为：
1.《合伙投资理财协议》《补充协议》《还款计划》均约定，江某投资嘉和源公司管理的私募基金产品。嘉和源公司是案涉私募基金的管理人，江某投资私募基金，委托嘉和源公司进行案涉财产的管理和运用。故双方属于委托理财合同关系，不构成债权债务关系。
2.嘉和源公司、丁某在《合伙投资理财协议》中保证江某本金不受损失，并保证江某获得年利率9%的固定收益，属于私募基金管理人、私募基金经理保证投资人固定收益的保底或刚兑条款，应被认定无效。
3.案涉保底协议无效的法律后果，应根据双方当事人在签订协议及促成投资过程中存在的过错进行判断。嘉和源公司作为基金管理人、丁某作为嘉和源公司基金经理，属于基金行业的管理人员或从业人员，理应清楚知悉法律、行政法规的禁止性规定，亦应清楚知悉违反相关禁止性规定的法律后果，其签订案涉保底协议主观过错明显；江某作为基金投资者，理应知悉资本市场的投资风险。而且，案涉私募基金合同签订过程中，嘉和源公司已多次向江某作出风险提示，并进行风险问卷调查，告知基金产品的高风险性，江某亦在风险问卷调查中声明其已了解相关风险，显然亦存在一定的主观过错。综合双方的过错程度，本院酌情认定由嘉和源公司、丁某共同向江某赔偿投资损失的70%，由江某自行承担投资损失的30%。
实务经验总结
一、私募基金管理人为了吸引投资，促进销售，会在私募基金合同中，或者以补充协议、抽屉协议等方式，与投资者约定保底条款。保底条款的类型之一是保证本金和固定收益回报。当事人因存在这种保底条款的委托理财合同发生纠纷的情况下，双方之间的法律关系到底是委托理财，还是民间借贷，往往会成为争议焦点。投资人为维护自己的利益，会主张是民间借贷关系，进而要求私募基金管理人返还投资本金并支付固定利息；而私募基金管理人为维护自己的利益，会主张双方之间是委托理财法律关系，双方关于保底条款的约定无效，投资人应风险自担。
二、正确认定双方法律关系的性质，是准确判定双方责任的前提和基础。合同的名称，并非认定双方法律关系性质的标准。法院也不能简单以合同中是否存在“保证本金和固定收益的条款”，来认定双方的法律关系性质是委托理财还是民间借贷。
存在保证本金和固定收益条款的委托理财合同，其法律关系性质是委托理财，还是民间借贷，应采用穿透式的法律思维，从双方的权利义务关系和实际履行情况，探究双方的真实意思表示是委托投资，还是资金拆借，进而准确做出认定。
在委托理财法律关系中，委托人将资金交给受托人，目的是让受托人运用其专业知识和技能，对委托人的资金进行投资运作，以获取投资收益。双方一般会明确约定投资方向或投资渠道，受托人有义务按照双方的约定进行投资，不得将资金挪作他用。比如本案中，双方明确约定将资金投向嘉和源公司管理的两支私募基金，由嘉和源公司对江某的资金进行投资运作，以获取投资收益。在委托理财法律关系中，投资风险由委托人承担。
在民间借贷法律关系中，出借人将资金交给借款人，目的是通过让渡资金在一定时间内的占有使用权以获取固定的利息回报。在民间借贷法律关系中，出借人不承担借款人的资金使用风险。
故，综合案件证据和协议履行情况，如果委托人将资金交给受托人，目的是让受托人运用专业知识和技能，对委托资金进行投资运作，以获取投资收益，则无论受托人是否向委托承诺保本保收益，均应认定是委托理财法律关系，在此前提下，再认定“保本保收益”条款的效力问题；如果委托人将资金交给受托人，目的是让渡资金在一定期限内的占有使用权，希望到期拿回本金并获得固定收益，不承担资金使用风险，则可以认定双方的目的是进行资金拆借，而非委托投资理财，双方之间是民间借贷法律关系。
三、一般情况下，投资人与私募基金管理人签署私募基金合同，双方之间的合意是委托投资理财，所以即使合同中存在保本保收益的条款，也很难仅仅据此认定双方之间是借贷关系。
《私募投资基金监督管理暂行办法》《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》均明确禁止私募基金管理人、经营私募资产管理业务的证券期货经营机构向投资人承诺保本保收益。私募基金管理人承诺保本保收益的行为，扰乱了正常的金融管理秩序，不利于“卖者尽责、买者自负”投资理念的建立，不利于私募基金市场的健康发展，相关条款易被法院以“违反公序良俗”或“违反公平原则和市场经济的基本规律”“违反委托代理法律关系的基本原则”等理由认定无效。在合同无效的情况下，法院会根据双方的过错承担确认损失分担原则。一般情况下，私募基金管理人承担主要过错责任或全部过错责任，投资人承担次要过错责任或不存在过错，具体以案件情况为准进行认定。
投资人作为理性的民事主体，在投资私募基金时，应避免侥幸心理，不要因轻信私募基金管理人的保底承诺而投资。
法律依据
《私募投资基金监督管理暂行办法》
第十五条 私募基金管理人、私募基金销售机构不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》
第三条 证券期货经营机构及相关销售机构不得违规销售资产管理计划，不得存在不适当宣传、误导欺诈投资者以及以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益等行为，包括但不限于以下情形：
（一）资产管理合同及销售材料中存在包含保本保收益内涵的表述，如零风险、收益有保障、本金无忧等；
（二）资产管理计划名称中含有“保本”字样；
（三）与投资者私下签订回购协议或承诺函等文件，直接或间接承诺保本保收益；
（四）向投资者口头或者通过短信、微信等各种方式承诺保本保收益；
（五）向非合格投资者销售资产管理计划，明知投资者实质不符合合格投资者标准，仍予以销售确认，或者通过拆分转让资产管理计划份额或其收益权、为投资者直接或间接提供短期借贷等方式，变相突破合格投资者标准；
（六）单一资产管理计划的投资者人数超过200人，或者同一资产管理人为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制；
（七）通过报刊、电台、电视、互联网等公众传播媒体，讲座、报告会、分析会等方式，布告、传单、短信、微信、博客和电子邮件等载体，向不特定对象宣传具体产品，但证券期货经营机构和销售机构通过设置特定对象确定程序的官网、客户端等互联网媒介向已注册特定对象进行宣传推介的除外；
（八）销售资产管理计划时，未真实、准确、完整地披露资产管理计划交易结构、当事各方权利义务条款、收益分配内容、委托第三方机构提供服务、关联交易情况等信息；
（九）资产管理计划完成备案手续前参与股票公开或非公开发行；
（十）向投资者宣传资产管理计划预期收益率；
（十一）夸大或者片面宣传产品，夸大或者片面宣传资产管理计划管理人及其管理的产品、投资经理等的过往业绩，未充分揭示产品风险，投资者认购资产管理计划时未签订风险揭示书和资产管理合同。
《民法典》
第一百四十六条 行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。
以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。
第一百五十七条 民事法律行为无效、被撤销或者确定不发生效力后，行为人因该行为取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方由此所受到的损失；各方都有过错的，应当各自承担相应的责任。法律另有规定的，依照其规定。
《民法总则》（2021年1月1日失效）
第一百四十六条 行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。
以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。
《合同法》（2021年1月1日失效）
第五十八条 合同无效或者被撤销后，因该合同取得的财产，应当予以返还；不能返还或者没有必要返还的，应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的损失，双方都有过错的，应当各自承担相应的责任。
延伸阅读
案例一：投资人与私募基金管理人之间成立委托理财关系，但双方在《资产托管协议书》中约定的保证本金和固定收益的条款，违背了市场经济基本规律和资本市场基本规则，损害社会公共利益，该条款无效。因保证本金和固定收益的条款属于《资产托管协议书》的核心条款，故《资产托管协议书》应整体被认定无效。
广东省深圳市中级人民法院在某资产管理有限公司、任某黎委托理财合同纠纷二审一案【(2020)粤03民终24243号】中认为：涉案双方当事人于2018年5月17日签订《资产托管协议书》中约定，被上诉人将100万元交予上诉人托管一年，即被上诉人将自有资金交给上诉人管理以获取收益，双方成立了委托理财合同关系。但是，资产管理计划应当遵守利益共享、风险共担，风险与收益相匹配的基本原则。涉案《资产托管协议书》中约定被上诉人的资金年化收益25%，协议到期一次性结算收益及归还托管资金（保本金、保收益）。
按照该约定，被上诉人享受了高额收益的权利，却无需承担相应高风险的义务，而上诉人则需承担本应由被上诉人承担的因投资风险所带来的损失。该约定中的民事权利义务配置不对等，严重失衡，违背了市场经济基本规律和资本市场基本规则，不利于金融市场的风险防范，有损社会公共利益，应当认定为无效约定，且上述保底刚兑条款属于《资产托管协议书》的核心条款，当事人缔约目的和权利义务全部围绕该条款发生，上述保底刚兑条款无效导致合同整体无效，因此，本院认定双方签订的《资产托管协议书》自始无效。
案例二：投资人与私募基金管理人之间成立委托代理关系。双方在补充协议中约定的保本保收益条款，违反了委托代理制度的根本属性，违背了市场经济基本规律和资本市场规则，违背了民法的公平原则，该条款无效。由于补充协议系为履行保本保收益条款而签订，故补充协议无效。
广东省广州市中级人民法院在赖某、*财大*公司委托理财合同纠纷二审一案【(2019)粤01民终23878号】中认为：本案系委托理财合同纠纷。2017年6月21日，赖某与财大公司签订《补充协议》，约定对于涉案理财产品财大公司保证赖某本金不受损失，对于业绩报酬，仍按主合同20%的比例执行。虽然该《补充协议》是在赖某购买涉案理财基金后签订的，但仍属于当事人合意对委托理财行为所设定的受托人保证委托人本金不受损失的保底条款，应属无效。理由如下：
首先，赖某授权委托财大公司和基金托管人进行涉案财产的投资管理和托管业务，属于委托代理关系。根据委托代理制度的相关规定，有偿代理的代理人只承担因自己的过错造成被代理人损失的责任，而不承担因不可归责于代理人的事由所造成的被代理人损失的责任。涉案《补充协议》违反了委托代理制度的根本属性，应属无效。
其次，根据权利义务相对等的原则，高收益的权利对应的是高风险的义务。本案中，赖某在享受基金产品所带来高额收益的同时，也应承担相应高风险的义务。按照涉案《补充协议》约定，赖某既享受了高额收益的权利，又无须承担相应高风险的义务，而财大公司则需承担本应由赖某承担的因投资风险所带来的损失。该约定中的民事权利义务配置极不对等，双方的权利义务严重失衡，违背了市场经济基本规律和资本市场规则，也违背了民法的公平原则。
再次，根据《中华人民共和国证券法》第一百四十四条规定，证券公司不得以任何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺。《全国法院民商事审判工作会议纪要》亦明确信托公司、商业银行等金融机构作为资产管理产品的受托人与受益人订立的含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或刚兑条款的合同，人民法院应当认定该条款无效。
实践中，保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。虽然财大公司并非证券公司，但亦属于具有资质的投资机构。在财大公司作为投资机构管理多个理财产品的情况下，如果认定涉案理财产品保底条款的有效性，势必将影响投资机构的存续性及其管理的其他理财产品的投资本金、利润，进一步将影响该投资机构理财产品其他投资者的本金、利润的回收，亦会造成实质不公。而且，《私募投资基金监督管理暂行办法》第十五条规定，私募基金管理人、私募基金销售机构不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。涉案《补充协议》中的承诺本金不受损失的条款违反了前述规定，属于法律法规所禁止的保底条款。一审法院认定该保底条款无效，进而认定《补充协议》属无效协议理据充分。
案例三：投资人与私募基金管理人之间成立委托理财合同关系。双方在基金合同中约定了保本保固定收益条款，违反了民法的公平原则，违反了市场基本规律，该条款无效。由于保本保收益条款属于基金合同的核心条款，故基金合同整体无效。
广东省深圳市福田区人民法院在杨某与深*国投*公司、深*国投商业*公司金融委托理财合同纠纷一案【(2018)粤0304民初41610号】中认为：本案中，涉案《国投稳盈一号保理投资私募基金-私募基金合同》，约定原告作为投资者自愿投资被告深国投公司作为管理人的国投稳盈一号投资基金，原告自愿认购200万元，双方成立委托理财合同关系。
该合同约定“收益分配：按半年付息，到期还本付息”等内容，应视为原告与被告深国投公司在上述合同中进行了保底条款的约定，而原告委托被告深国投公司所进行的基金投资，其投资风险无法避免，绝对的只盈不亏的情形不可能存在。保底条款违反了民法的公平原则、违反了市场基本规律，属于无效条款，而保底条款亦属于合同双方委托理财合同的核心条款，不能成为相对独立的合同无效部分，故保底条款无效导致双方委托理财合同整体无效。
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作者：白函鹭（北京云亭律师事务所）
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私募基金可以对外担保吗
中国基金报记者 吴君
监管层近日发布新规，新设“不动产私募投资基金”类别，采取差异化监管政策。对此，业内人士认为，新规提高了准入门槛，对股债比适度松绑，不动产私募基金的投资运作将会更加灵活。
新设“不动产私募投资基金”
采取差异化的监管政策
“新设‘不动产私募投资基金’，并给予一些专项的政策安排，比如放宽股东借款限制、扩募限制等，有效提高了试点产品投资的灵活度。”深创投集团副总裁、深创投不动产基金管理(深圳)有限公司董事长蒋玉才说。
北京市中伦律师事务所合伙人刘洪蛟表示，过往在不动产领域，私募基金的主要类型为私募股权投资基金类型下的“房地产基金”“基础设施基金”，受到常规私募基金的各项限制，如股债比、杠杠比例等，属于“带着镣铐跳舞”。此次试点设立“不动产私募投资基金”，是一类独立的基金，管理人可以根据项目的实际情况、资产方和资金方的需求，设计交易安排。
君合律师事务所律师高阳表示，不动产私募投资基金在管理人资质、投资人资格、基金募资规模、托管等方面的要求更加严格，而在投资范围、分级杠杆、股债比、对外融资及扩募等方面，政策显然更加优惠。这样的差异化监管体现出监管层面试图通过提高准入门槛、强制托管、加强管理人披露及报告义务来防范风险，同时又适应房地产项目融资需求特点，在基金投资运作方面给予不动产私募投资基金一定的灵活性。
严格基金规模要求和投资者准入门槛
解除扩募比例限制
《指引》规定，试点基金投资者首轮实缴出资不低于1000万元；不动产私募投资基金首轮实缴募集资金规模不得低于3000万元，符合一定要求前提下可以扩募。
高阳表示，从金额上看，不动产私募投资基金的要求远高于普通私募股权基金，是因为不动产基金的投资对象是资金需求较大的项目，同时，较高的门槛也能够筛选出更具抗风险能力的投资者。
扩募方面，鼎晖投资管理合伙人、鼎晖夹层业务创始合伙人胡宁认为，由于不动产的投资规模较大、周期较长，存在分批开发或分批交付的情况。本次试点解除了扩募的比例限制，有利于管理人根据项目的建设、开发节奏，分阶段募集资金，也有利于其持续挖掘优质资产、做大规模。
中联前源不动产基金管理有限公司总经理何亮宇表示，不动产基金投资规模大、集中度高，后续还存在升级改造等大额资金需求，试点在扩募条件方面进行了放宽，取消了组合投资、扩募规模不超初始规模3倍等限制，更加匹配不动产投资特点，为后续引入增量资金带来便利。
适度放宽股债比限制
《指引》提出，符合要求的不动产私募投资基金可适度放宽股债比限制。
胡宁认为，不动产投资需要通过债权投资实现如下多重目的：一是通过债息收取不动产项目底层现金流；二是避免分红的双重征税，实现合理税筹；三是围绕债权可开展资产、股权的抵质押等风控手段，提高本金的安全性。“本次试点规则对股债比给予了适度松绑，利于基金对底层资产的控制，也使得实操中的灵活性大大增强。”
具体来看，何亮宇表示，此前私募股权投资基金只能提供1年期限，且不超过基金实缴金额20%的借款或担保。试点基金在借款及担保期限、债性投资的比例上均进行了松绑，投资者均为机构的产品可在基金合同中自行约定股债比例，包含自然人投资者的产品也将股债比放宽至1:2。
高和资本执行合伙人周以升称，适度放宽股债比限制非常重要。一般情况下，公募REITs、类REITs产品会采用“小股大债”结构，利于税务筹划及现金流管理。不动产私募基金放松股债比有同等效果。另外，新规允许旗下资产为贷款提供担保，排除了基金以旗下资产作为抵押担保物来申请并购贷款、经营性抵押贷款的障碍，在纾困和存量盘活的大背景下，这个调整非常及时。
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